2008年股市的回顾与反思-兼谈本周股市(转谢百三2008.12.27)

时间的列车已临近2009年了。2008年中国股市注定将以2007年10月的6124点到2000点以下一根大大的年阴线而告结束，相信85%以上的投资者至今处于亏损与严重亏损状态。这种最大跌幅达78%的股灾，很多人没有思想准备，采取了死不割肉，越跌越补的错误做法，结果像当年第五次反围剿那样以30万红军同国民党几百万军队去硬拼，结果只剩下2万多红军的悲壮场面。我希望大家一起冷静地坐下来，反思再反思，付了学费，就要汲取教训，成为理性投资者，再学习毛泽东，让2万多红军壮大到400万人民解放军。每个新投资者一定会亏损，笔者入世三年，亏了40%，每天在想原因，痛苦最能磨练人，结果三年后悟出些真谛，停止亏损，抓住两次机会，反败为胜，补回损失，并开始每年一个小台阶地往上走了。套牢、亏损的朋友，不要灰心、绝望；不要满不在乎；也不要放着不管。要想，要总结，要在关键时动作一下，停止亏损，走向胜利。（尤其是投资开放式或封闭式基金，QDII的朋友，不要等着基金自然帮你解套啊，基金里绝大多数都是股票啊！除少数优秀者外，全世界90%以上的基金战胜不了大盘。）
一、从历史上看，海外出现过这样的大股灾，但中国跌得特别急。厉以宁老师反复叮嘱：学为经济学，必须先学好经济理论，经济历史，统计学。从世界经济历史上看，这种大股灾发生过多次，比如1929年美国经济大危机引发欧洲、世界经济大萧条，美国股市大跌90%，到战后，50年代（20多年后）才重新回到股灾发生前点位。
与中国最像的是日本、韩国、台湾（地区）。
由于日元急速升值，日本股票从布雷顿体系瓦解的1971年的3000点，涨到1985年“广州协议”后的10000点，又以5年时间——1989年12月底涨到3.89万点。日本一片歌舞升平，经济学家也出来唱赞歌，结果房市、股市大涨后，日本当局怕了，于1990年初提高利率，收紧银根，然后从1990年元旦后起，大跌12年，跌到8000多点（房地产跌幅达80%多），跌幅79%，期间政局不稳，换了12任首相，到2002年8月才止跌，后来曾反弹到1.4万多点，近日又跌到7000——8000点一带。
1985年新台币升值，台湾股市从680点大涨19倍到1.2万点；1990年台湾当局开始采取紧缩政策，以资本利得税开征为武器，结果台湾股市天天跌停板，几十个跌停跌到2000多点方止住。（房地产市场跌35%）。台湾一位教授告诉我：“我‘一套房’变成‘十套房’，后来跑也跑不出，又跌到‘一套房’，像做了一场梦。”
中国大陆股市的2008年大股灾，跌幅之深，打击之大，可与前述例子相比，但比日本跌的更急。我们起先有个错误分析，日元升值，新台币升值，股市都涨了四至五年，人民币升值，起码也应涨几年吧。这样，当6124点的战略高点出现时，后又狂跌，又回到5000多点，又狂跌到经线以下，头部很明显时，没有引起警惕，当时我们才涨了2年3个月，认为牛市时间不够。
实际上，中国这次股灾的深层次原因比日本和台湾（地区）更严重，因此也来势汹汹。
二、基本分析为主，技术分析为辅
我有个博士学生，可谓股市一杰，对技术分析精益求精。早在2005年4——5月，他在上海电视台说：牛市要来了。而这次股市在5800多点，他来过两个电话：“谢老师，所有的浪都走完了，熊市要来了，而且深不见底。”当时，我不相信，还嘲笑他。但是在为数不少股评家的评论中，对技术分析太重视，他们一些人往往偏多，我有时看看电视，就生气地把它关了，感觉他们太盲目乐观，要害人的。在股市中，寻找战略高低点时，一定要基本分析为主！
这次中国大股灾的第一个原因，就是强有力的政府干预：
2007年10月下旬，中国央行在国务院批准下，实行世界上罕见的“额度制”的“超紧缩”货币政策，这种带有计划经济色彩的“窗口指导”，实际上把所有人民币升值带来的过剩流动性，像铁宠一样关进了银行。企业立即大面积资金流缺失，（当时有一位省副行长，11月专门来看我，很急：“谢老师，这样搞，很多企业会被整死的。”）
企业没了钱就去抛股票，泛海建设立即抛了2000万股民生银行，“大小非”也一起抛。但我们还对人民币升值带来流动性抱有一些希望，没有抛。直到5100点开始怀疑，牛市是否结束了，开始抛出部分股票。
强有力的政府，是中国经济高速发展，改革开放硕果累累，第五个大盛市的最重要原因。但它对股市、房市的调控也特别迅速、坚决、有力，毫不留情。其实“超紧缩”的货币政策主要还是防止通胀与经济过热的，但防股市、房市热也提过2个月，（当时讲的是“防止资产泡沫化”，股市一跌到5000点，中央经济工作会议就很快去了这“一防”。）
而政府干预，货币政策，财政政策都是影响股市极大，如2005——2007年的大牛市就是人民币升值这一重大货币政策，汇率政策导致的。（其实，邮市、书画、古玩拍卖市场大气候也受货币政策影响。）
三、中国股灾有其特定背景：“大小非”解禁；企业投资饥渴症-
2005年5月初开始的股权分置改革，其历史功绩是很高的。不改制，“大小非”永远不解禁，就像苹果树不嫁接永远长不出大苹果。但这场改制涉及到国家、企业、个人三方利益，改革是痛苦的，长期的，肯定是国家股、法人股获益，个人股会亏损。当时的10：3付对价，从总体上来讲是不够的，个人股是吃亏的。我们起先是反对的，认为对价付不够，“大小非”一出来就是股灾，时间是2008年5月9日后的全流通时代。
我们主张“全面准备，一步到位开放，用国家股，法人股补足个人股下跌后的全部市值”，则股改迅速完成，三方不吃亏。但这些建议无人理睬，关键是只肯10：3（左右），不肯再多补了。这样从1990年积累下来的矛盾15年了，要三年左右解决，怎么不大跌。现在，“大小非”也被证监会管住了，其实对它们也是违约了，一个月只能抛0.999%，一年只能抛9.99%（中、年报那个月不能抛），这一来，“大小非”是跑得慢了，但熊市也就拖长了。以1元，5角甚至无成本、负成本（多次分红利）的“大小非”股与高成本的个人股，合在一起，永远不团结，大股东一直想跑，就像30岁男子与60岁阿姨成了家，能一条心吗，男方肯定想跑。（香港无此事，美、欧、日无此事。）
有机构统计了一下，2008，2009，2010年都有大量“大小非”可以跑。
当然，“大非”可以下命令不让它跑，但能永远吗，那还不是新的股权分置？再说明后年，财政会突然从充盈到极紧张，此时国家股、“大非”也不跑吗？“小非”狂跑，“大非”不跑，不是全民资产流失吗？还有大量“新老划断”时新“大小非”产生。此事很无奈，2005——2006年，你拿了它10：3对价的，现在就得答应它跑。一直要跌到“大小非”不肯跑了：跑出一个亿，新盖这个企业要2个亿了，它们才会不跑。
所以2008年中国股市大跌，日本、台湾（地区）都没有一个原因，就是“大小非”解禁。这个因素还长期存在。
另外，有的企业一直想狂热圈钱，中国平安想圈1200亿，造成股市大跌到4500——4600点一带，（笔者此时，全部清仓、离场）。企业利益可以理解，市场能受得了吗，老百姓不怕吗？
四、企业效益不好，国际金融海啸的冲击，中国可能出现改革开放30年来最大的调整。
当前中国经济2009年的目标是保8%，我国改革开放29年来，每年递增9.5%，一旦经济滑到8.5%以下，就是一片萧条，大量失业，有效需求严重不足，通货紧缩明显。厉以宁老师讲：中国经济要保持一定速度，就像自行车，一慢就会倒下来。其实，中国经济去年出现的是“偏热”，稍稍有点热，与90年代比，是不算热的。那时的通胀高达20%多，GDP增长比通胀还高，经济也上得快，用了保值储蓄，老百姓也认了。中国人口增长快，8%以下就不行！
时下，中国经济总体很不好，GDP增幅急剧下降，有的沿海大城市，9月份已跌到7%以下，30年从未有过，外贸出口急剧下降。用电量出现了负增长——负9%，电是不能库存的，这说明可能有几百万家乃至更多企业处于停产、半停产、破产、歇业状态（不用电，少用电）。这种状态，工人拿少量工资回家，地方政府也不肯报上来，失业数是很不准的了。
中国股市由于人民币不能自由兑换及股权分置，至今还不能算真正意义上的经济的晴雨表。宏观经济涨，它不一定跟涨；宏观经济跌，它一定跌。我们已经观察很久了，所以牛短熊长，大多数企业没有长期投资价值，60元的四川长虹，20多元的青岛海尔，40多元的湖北新化，今安在？
去年全世界看好中国经济，中国经济缺什么，国际期货市场炒什么，石油炒到149美元，铜涨到6000，中国铝业涨到60元；现在美欧、中国经济都在跌，因此有色金属也狂跌，云南铜业从98元跌到8元。
中国经济已从偏热到很冷，这对当时主张“白刀子进红刀子出”搞严厉调整的经济学家是一记耳光。世界经济还在下行，中国经济也不可能独善其身，尤其令人担心的是房地产，刚刚开始下跌，政府又出手救了。像一部大的列车，拉得回来吗？跌到位了吗？与股市比肯定没有到底，令人不安。（但与美欧比，中国房市确有真实需求）房地产市场被5%的经济适用房拖住了，广州买走975套，还有1170套经济适用房无人要。结果把商品房也全拖死了。（经济适用房，广州月均收入1500元以下的老户口可去摇号）。世界、中国经济还在下行，股市是形不成牛市的。
（本周股市连跌五天，把上周连涨五天的阳线全部吃掉。现在人们在担心的是，是不是反弹结束了，又要去探新低，还是一个技术性回调，以后还有可能上升吗？本周股市下跌的外部原因是欧美股市面临着圣诞节，人们的交易欲望下降，股市走得不好，因此对中国股市也有拖累。下周我国股市还有三天交易，而欧美股市已经完全停下来，中国股市有点找不到北，加上岁末年关，有一些资金要向银行回笼，这对股市也是不利的。此外，经济指标是相当不好，出口，消费都上不来，4万亿投资也不可能是立竿见影的。本周二，银行突然降息，降0.27个百分点的利息，降低一个百分点的存款准备金率，对股市、房市都是一个特大利好，但实际情况，股市周三继续大跌，万科连跌五天，招商银行也从14块多跌到12块多。具体原因是多次降息，对银行股相当不利，由于大家都有降息的预期，所以相当一部分人存了两三年以上的长期存款，这些长期存款的利率银行是不能改变的，要到期才能改变，而贷款利率是一年换一次，这样就加重了银行的负担。另外房地产市场还是呈下跌趋势，能否扭转衰势还要看，降息就成了房地产市场见光死的一个原因。房地产和经济都是一个庞大的机器，一旦下行很难扭转，大家买房子的欲望主要来自对未来的预期。如果月收入有8000——100000，大家就敢买150万的房子；如果月收入只有三四千，再降息大家也不敢买房子，只敢租房。由于经济的迅速下行，房地产的贷款可能对银行形成拖累。在经济适用房大量修建的情况下，房地产是很难起得来的。还有一个眼前的问题是：“大小非”集中上市兑现，比如，最近期的有海通证券（有专家认为这次该股上市“大小非”一部分是由原pt农垦商社转过来的，成本价很低）；中国太保，长江证券，太平洋，中信通信，金风科技“大小非”解禁量还是很大的。虽然中国太保出现了上涨，但等于是很多低成本的新股在上市，大家千万小心。在这种情况下，大家还是高抛低吸，打打游击为好。）

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人民币贬值对股市，房市及宏观经济的影响(谢百三)

人民币10年贬值建树，历史功绩
早在1993年，中国人民币汇率就来了个大幅度贬值，从1：5.7一下子贬到1：13才停下来，然后徘徊一段，又在1：8.28一带稳定了10年，直到2005年7月21日，才走上了升值的道路。1：8.28的10年，是中国改革开发大进展的10年，是中国出口外贸大发展的10年，是中国经济高速发展的10年。本人对朱镕基总理和郭树清局长（国家外管局局长）此举一直十分钦佩。
人民币升值导致大牛市
2005年7月21日起的快速升值，却导致了大量流动性过剩与股市、房市的大牛市，与当年日本、台湾地区的走势如出一辙。但由于中国2007年10月实行从紧的货币政策，导致流动性突然缺失，股市、房市转熊，股市大跌72%。
人民币近日又大贬值之分析
近日来人民币在四天之内又大幅贬值，特别是银行间市场人民币兑美元现汇交易价格连续三天碰跌停，卖价封在1：6.887的最高价。境外无本金交割市场（NDF）美元一年期报价也升高到1：7.34。这说明人们对人民币大幅贬值的预期十分强烈。国内外极为关注此事。以下做一分析。
人民币贬值会贬多少，还会贬到1：8.28吗？还会保持10年的偏低汇率吗？笔者认为：短期内贬值，完全正确，有利于刺激出口，把被越南、马来西亚、印尼抢走的市场抢回来，重振“Made in China”的雄风。（但也不会是立竿见影的，实体经济毕竟不是虚拟经济，一旦形成下跌趋势后，很难立即扭转。特别是一些倒闭、歇业、外迁、“裸逃”的企业，汇率走“好”了，人民币贬值了，一时半会也恢复不起来！人家还担心，你是否先贬一贬，以后再升呢。）这种贬值态势必须保持几年才行，但它也很难。贬值空间应不会太大。
现在的经济形势与朱镕基任副总理、总理时不同了。1993年时，人民币从1：5.7贬值到1：8.28时：中国的外汇储备仅400多亿美元；1995年为516亿美元。人民币贬值后，又形成了贬值与长期盯住美元1：8.28预期；热钱没有大量进入。而现在中国外汇储备高达1.9万亿，去年一年进了4700亿美元。如果将明明是1：3.45购买力平价的人民币汇率，再长期贬值，将来是否再要来一次2005年7月式的人民币升值呢。
目前的这种急促式贬值会吓走一些热钱，对股市、房市长远是不利的。但贬值又有利于出口型劳动密集型经济发展，有利于失业率的下降，解决民工潮回乡的问题。事物总是有利有弊的，为了拯救至今还在下滑的经济，贬值一段也是对的。
人民币贬值还受到国际环境的影响。美国财长鲍尔森在任内最后一次来中国进行战略对话的一个焦点问题是再次希望、请求人民币升值。他说：“中国必须允许人民币兑美元升值，以此作为解决中美贸易紧张关系的部分改革办法。”他希望人民币升值，以缩小美中贸易不平衡。新选总统奥巴马在竞选时也多次表示将督促人民币升值。
因此，美、欧、日企业家都对此极为敏感，认为人民币贬值成为一种趋势，对他们的影响是致命的。
现在与加入WTO十多年前的情况也不同了，中国经济已大大地融入世界经济，已作为负责任的大国出现；人民币贬值也严重受制于国际因素的压力。总之，贬值不会像1993年那样剧烈。
目前贬一贬，刺激一下经济，也有利于与奥巴马的对话。
有不少朋友来电话问，要换美元吗，我的回答，仍是“不”，人民币购买力极强。
前已述及，人民币贬值对股市、房市长期看是不利的。因为股票、房地产都是人民币资产，会随之贬值，不少热钱会退走。与形成2005——2007年大牛市的资本形势完全相反。对出口型企业，劳动密集型企业好，对资本密集型企业不利。当然，目前货币政策又较宽，对冲之后会好一些。但贬值对经济却是有利的。
（本周股市：连冲五天，万众喜悦，特别是大盘蓝筹股在股指期货可能推出的预期下，稳步上行，给人以一种希望，国务院“金融九条”又鼓励稳定股市，对中小企业贷款放宽都是利多。但是令很多基金和投资者小心翼翼，不敢满仓入市的是宏观实体经济形势十分严峻，极为困难。10——11月的经济指标都不好。企业大部分效益不好。“大小非”炒高了，又会出逃，过去90%的大非老总其实不懂股市，听任下跌不跑。但历史会教育他们，以后高了就会跑。“大小非”仍是股市主要矛盾，影响长远。故还是把它作为一次波段操作吧

本次救市与九十年代救市的不同（谢百三）

本次救市与九十年代救市的不同——兼谈股市与债市
复旦大学金融与资本市场中心：谢百三

从4月22日王岐山副总理视察、看望中国证监会时起，中国政府实际上已开始“纠偏”了；从原来的“挤泡沫，打压股市”，变成不希望它再跌了，并竭力救市。直到这次世界金融海啸引发全球危机，中国更是同时动用了财政政策与货币政策，以四万亿投资，十大措施，及“大步到位”的大手笔迅速下调利率与准备金率，以挽救正在进一步趋冷的经济。现在人们正密切关注它的效果。

人们不免与上个世纪的罗斯福新政与九十年代朱熔基总理时的调控、救市去类比。其实，现在与九十年代的救市还是有很大差别的。

第一，中国当时经济还是比较封闭的，还未加入WTO，现在已经非常开放了。世界经济——陈风，中国经济——陈浪。当时世界上还是局部危机，亚洲金融危机，现在已是美国为首，欧洲、日本、新加坡等发达、欠发达国家全球金融危机，而且至今深不见底。

第二，当时中国的房地产市场刚刚起步，在整个经济中份额不大。而这次救市时，中国的房地产市场已非常大，涨时难以拉住，跌时也不容易拉起来，对中国经济牵动极大，目前房地产市场还在缓缓下行。

第三，当时本币价值走向不同。从1993年起，人民币坚定地实行盯住美元的“1：8.28”的政策，紧盯12年不放松，保证了中国出口与经济的大发展，使得就业率迅速提高。而现在是人民币处于升值之中，前一段，还降低过出口退税率，还有有意借此机会调整产业结构，淘汰一些中小企业的意图。此外，当时的我国外汇储备也低，1995年为516亿美元，1996年为780亿美元，1997年为1050亿美元。每年增长约200亿元。现在外汇储备极多，1.9万亿。仅2007年一年就增加了470亿美元外汇储备。给人民币升值形成了巨大压力。因此，再次贬值也难。

第四，当时，中央于1999年“5.19”决定启动股市，拯救股市，拯救经济，立即引起长达2年大牛市。现在，管理层已多次全力救市。降息、降准备金率，直接让企业回购股票，力度也很大，但效果不明显。主要是当时股市规模较小，900多家上市公司，现在是1600多家上市公司；而且中国石油等大公司已大量上市。股市很沉重、很沉重，6－8万亿市值，象一架空中客车的大飞机，一没利多消息，就有下沉的拖力。

第五，中国股市出于着“股权分置改革”中后期的艰难阶段。1999年的“ 5.19”时，没有这场改革，也没有它的副作用。
总之，本周股市在突然大幅度的降息和降低准备金率的特大利好刺激下，出现了大涨100多点的局面，但是很快高开低走，到周五又下跌了40多点，这主要是因为中国股市不仅受到货币政策的影响，也受到国际金融形势与国内实体经济的影响，相当多的基金经理对全年的经济指标心存忧虑。大家可以把目光转到债券市场，特别是一些信用比较好的、评级比较高的、有政府背景的债券。国内一些基金经理只敢买国债，不敢买好的企业债券，难道宝钢也会倒掉吗？

中国股市仍在反复探底(转)

一. 还在反复探底之中
中国股市从去年10月的6124点，经过一年多坎坷，狂跌，终于探出了1660点的阶段性底部，近期出现了一波局部性强劲反弹，配合着中央拯救经济的4万亿投资，十大措施，（上海的举措也十分有力），水泥、铁路等受益大的企业一度出现过多次涨停。但人们仍心有余悸，周二，在外围股市拖累下，又一下出现了790多家股跌停板。可见，中国股市还在不断地探底途中。笔者在前几文中谈过：底部将受到世界经济、中国经济的影响，（当本周花旗银行将解雇5万员工，通用汽车要倒闭，使美国股市又跌出了5年来的新低）；中国经济也在急速下滑中，某大城市GDP增速已降至改革开放以来最低：7%多；宏观经济对股市起着举足轻重的作用。此外，房地产市场也严重影响着股市，目前尚无启动迹象。不过不少股票似乎已很不情愿再跌了，有反复探底之感。究竟是否底部，还要看几个月。由于“大小非”一直在利用反弹大量出货，所以，逐底将是一个艰难的过程。“大小非”仍是当前中国股市的主要矛盾。
二. 我的股评会减少
笔者是1992年进入股市的，1995年应记者之邀，写过一篇《股市潇洒走一回》的文章，从此一发不可收；先在《万科》内部周刊，后在《广州日报》，而后又在《金融投资报》、《投资快报》、《珠江商报》每周撰文，在《搜狐》、《中金在线》和《和讯》等开博客后，一下子拉近了与股友的感情与友谊。
每周一文，迫使自己坚持学习经济管理理论，学习中央精神；与市场朋友同呼吸共命运，并对管理层的政策、法规进行解读、点评。有时真是激扬文字，喜笑怒骂成文章；有时宣泄一下对错误政策的不满，也挺解气。不过，每周四晚上、凌晨；笔者总是半夜不眠，坚持写文章，有时感到挺累的。因近日年关又近，诸事繁忙，可能股评文章会减少，可能不能够准时，还请读者朋友谅解。另外，读股评一定要吃透精神，连续读下去，不要断断续续、断章取义。
三. 股市人生：经验、教训、启迪
回忆做股票，感受很多，现总结如下几点：
①做股票一定要牢牢盯住中央的宏观政策，这比任何基本分析都重要。如，2007年10月宣布实行从紧的（额度制）货币政策；就应该将所有股票一起抛掉，此是头部的重要政策标志。
②熊市，以休息为主；不要企图发现某个“可口可乐”、“吉利刀片”能逆势上涨。巴菲特是美国经济稳步发展几十年中产生的一个少见的公众人物。美国1929年的“大萧条”到20世纪50年代，就没有出现过巴菲特。1990-2002年的日本大熊市也没出过巴菲特。从贵州茅台到中国船舶再到云南铜业，谁能阻挡熊市的雪崩？这是沉痛教训。
③救市要精挑细选个股，工商银行只涨了3倍多，吉林敖东却涨了10多倍；焦作万方涨了100多倍。故要精挑细选，取其精华。
④买股票要慎之又慎，卖股票要坚决果断。这是打仗，要心狠，说走就走。不能因套了10-15%就不肯斩仓了。会不会斩仓是会不会做股票的极重要的标志。
⑤要算总账，不算细账、小账。其实2007年中我们每个人都曾买过5-6只股票，其中1-5只都是挣钱的，最后一只亏了。但一算总账还是盈利的，熊市一来，快将它斩仓而逃。（其实，此事其他股票也在跌）。一定要有总体观、全局观，不要算个股、算小账。
⑥坚持看报、学习。笔者每天几份大、小报，受益匪浅。但一些人股市里5万、10万地亏，一张报纸一、两元却舍不得。怎么做得好？
⑦近朱者赤，近墨者黑。做股票时，要选好股友。近朱者肯定赤，会大大受益；近墨者必然黑，听了他的话多半亏损，那就赶快另找伙伴；往往终生受益。我认识一位帮股市“大家”买饭的阿姨竟也赚了一个亿，令我和学生感慨不已。
⑧股市、债市轮流做，方能百战不殆。
（本周五，股市先大跌，跌破1900点，后又在权重股带领下拉了起来。看来中国股市真有不怕世界大跌，唯我独涨之风；但是，如果没有后续政策，中国股市还是很难一枝独秀的。）

股市调整期的几点思考（谢百三）

股市调整期的几点思考

复旦大学金融与资本市场中心主任谢百三教授

（一）股市依然行进在调整期

本周，世界与中国的股市都兴奋过一下。由于美国自华盛顿领导以来，首次选出了一位黑人血统的年富力强的总统奥巴马，人们确实高兴了一阵。因为，第一，这标志着一个更加民主、创新性美国的到来。第二，民主党的克林顿总统时期，美国经济与股市大涨八年（纳斯达克从1000多点涨到5000多点）的经历人们记忆犹新，与今年美国的金融海啸、危机形成鲜明对照。人们盼望奥巴马能引导美国经济走出风雨雪灾。与美国股市同步，中国股市出现了招商银行涨停，各家银行普涨的欠违了的喜庆场面；由于银行股在整个股市中权重达40％多，整个中国股市兴奋了一天。

但是，好景转眼即逝，由于美国人还是担心经济下行，不景气，次日大跌5％。中国股市周四又被狠狠地拖到了1710点附近，周五略有好转，一度上涨了30多点，但成交量极度萎缩，两次加起来仅四百亿左右。

显然，中国与世界各国股市，经济都处于调整期。中国其实是各国股市中跌的时间最长，最惨烈的。主要不同点是，2005年7月21日开始的人民币升值带来的流动性过剩形成的一年半大牛市，由于从紧的货币政策和“大小非”解禁高峰期到来而转为大熊。目前，从紧的货币政策虽然已经基本放弃，额度制已实行不下去了；但货币政策还处于调整初期，准备金率依然高达16％。（是世界大国中最高的，是新中国建国以来最高的，应该迅速向下调整到10％～12％左右。此外，第二套房贷依然较紧，仍处于扭扭娓娓的欲放不敢放的犹豫之中。这使人们原希望的稳住房市以救整体经济的总战略不会马上生效。实体经济中，确实出现了不少企业的倒闭，歇业，破产，某大糖业公司负责人因资金链断裂而自杀，有的企业家逃走，失踪，报上时有报道。中国实体经济还处在下行冷却中。（中国股市不是经济的“晴雨表”，实体经济好了30年，股市则熊长牛短。且实体经济好时，股市不一定跟上，实体经济不好时，股市却被拖累。）

此外，“大小非”依然在顽强地出来。笔者在上一文中提出请大家注意叶檀女士的文章，她指出前两个月，“大小非”出走相当坚决。

近日又看到文章，中国平安之所以跌得这么惨烈，（从149元跌到20多元），也是由于两家“小非”（共持有30多亿股）的坚决出逃；竟然将坚决买入平安的QFII打败。而这只是1600家公司的一个案例。只要你上涨，兑现收益比重置成本高，它就出逃；毫不客气。一不超过0.99％；而不控股；三、“小非”自己缺钱要急用；四、担心再跌下去；五、合法。人们非常无奈。

“大小非”问题是中国股市的主要矛盾，但又没有办法不让它出来，2005年股改开始时约定的，你拿了它10送3股，今天你只好让它出来。现在实际上是由于宏观经济与大小非问题，中国股市的战略调整期，可能会较长。

（二）股市调整期的战略思考

中国股市毫无疑义地处于一个调整期，风雪依然弥漫着股市。这个时期可能会比一般人想象的长。笔者有如下思考：

（1）经济与股市调整，其实各国皆有之；日本股市从1990年的3.89万点下跌到2002年2月，12年后跌到8000点，中间反弹了一下，又跌下来。6年过去了，它还在7000多点。中国股市熊长牛短；从1992年的1400点到392点；从1993年初的1500点到1994年7月的325点；从2001年的2145点到2005年的998点。人们早已经经历过了。现在是一次更大级别的调整。

世上没有只涨不停的股市，也没有只跌不涨的股市。

（2）学习、学习、再学习

打开中外经济史，证券史；优秀的企业家都是在经济调整期加紧学习，加紧培训。如荣氏家族等等。现在正是学习的好时期。建议投资者去学习一些理论书：《西方经济学》（宏观）；（特别是“货币政策”与“财政政策”）；《金融市场学》《证券投资学》。巴菲特与索罗斯的书，都可以学，在近阶段特别要注意，索罗斯的思想。俗话说：失败是成功之母。股市是打仗，是盈亏战争，一定要学习。笔者非常敬仰毛泽东的军事思想，他一直是在冬天里打仗，是在弱势下从小到大，由弱变强的。笔者的两文《毛泽东的军事思想与中国的证券市场》，《熊市是杯苦丁茶》（载北京大学出版社08新书，《中国股市传奇人物北大演讲录》一书）。大家可找来反复研读，笔者改过多次成稿的。笔者也是按照这些思想去运作的。

（3）东方不亮西方亮，注意其他品种。1928年，毛泽东说过，中国很大，东方不亮西方亮，黑了北方有南方。中国证券市场也一样，例如，不仅有股票，还有债券、基金。基金大部分是股票型的，与股票一样，正在调整。债市机会较多，国债很坚挺，（但收益率不高了，除非放大做）；企业债还有不少机会。银行利率3％多；而企业债目前收益率为5.5%-6.5%；要选择使用信用等级高一些的，有国资委、土地，银行作担保的。对于无担保的还是要回避，君子不立于危墙之下。还有可分离债，可转债等，均有机会。不懂的人要学一下，其实巴菲特和很多成功者都十分注重多市场作战，重视固定收益凭证。此外，也出现了一些低价股连续上涨。

总之，在弱势市场中，寻找战机，积小胜为大胜，以度过困难期，迎接将来股市明媚的春天。

迎战金融海啸，谈1802点保卫战

在世界金融海啸卷来时，中国政府紧急出台的两项政策：提高3000多种商品出口退税率和降低购房首付款比例，都具有战略意义，方向完全正确，但力度还不够大；能否在中国这列特快经济列车已经放慢、趋缓时，又重新踩大油门，将它再度启动、加快，令世人关注。
（一）中国内需十五年难以启动
在世界经济明显步入衰退时，中国经济三驾马车：出口、投资、内需中，有的学者寄希望于启动内需。其实，谈何容易。现在，无论来自农村、城市的大学生都强烈希望留在母校所在的大中城市；北京、上海的自不待说，珠海有不少大学（分校）同学绝不愿意离开珠海；贵州师范大学的同学绝不愿意离开贵阳。这样，一套60——120万的住房就是他们留城必须的选择，而收入与房价是成正比的。上海大学生毕业工作工资可达每月2500——3000元，房价也高达120——150万；商丘大学生毕业工作工资每月1200元，房价也是每平米1200——1500元。这样，首付20——30%后，还得两口子还25——30年。仅此一项，其他消费就不敢了；加之，以后大人、小孩开刀、看病（动辄上万）；上学（9年义务教育，但研究生、博士生是要钱的）；下岗、失业；养老；凡此种种，都使城乡居民不敢有其他消费。因此，启动内需，鼓励中国人民消费（布什总统之希望），其实是很难的。加之中国人民自古以来勤俭持家成风，因此储蓄率是世界最高的。消费、内需很难在短时间拉起来。
（二）提高出口退税率，全力保欧美市场，大力发展非洲、南美、中东、独立体市场
2008年10月，中国政府决定对3486种商品提高出口退税率。这标志着，中国宏观调控从原来降低出口退税率以启动内需，改为继续重视出口、外贸；重新启动这架最强有力的马车。
中国有13.2亿人口，农村劳动力过剩2亿；几千万家中小企业有2亿工人，大部分靠出口维生。前一段，一些人主张内需为主，硬压出口外贸，这显然不符合国情。应该果断停止、放慢人民币升值，打破海外热钱的预期（让热钱付出买路钱——代价再走）；继续大力发展出口、外贸，对美、欧市场能保则保。美、欧经济萧条，很多家庭更加离不开价廉物美的“made in China”；估计日用品、需求刚性强的产品，更离不开中国；此外，大力发展同俄罗斯、独联体、中东、非洲、南美与台湾（地区）的贸易，重振出口雄风。至于救各国工人饭碗一说，纯属无稽之谈，卖便宜东西给你还有错吗？
（三）急则治标，对房地产全面松绑
黄帝内经曰：急则治标，缓则治本。这是极有哲理的。即急病、重病到来时，救命要紧；稳住病情，维持生命。等情况稳定下来后，再慢慢治体内的慢性病。
世界金融海啸冲来，中国经济就处于这种紧急情况。现在起码有10多万家企业倒闭了；浙江有的大中型民营企业也垮了；有的地方企业家因资金链断了而逃跑了（造成企业债券暴跌一场）；失业率急剧上升。
这种危急关头，要把中国经济列车拉回快车道，必须对房地产市场全面松绑。因为这个产业联系着19——42个产业，不是什么像易宪容人等所讲的“房地产业绑架中国经济”，而实实在在是“一荣俱荣，一损俱损”，是中国经济命根子。
1997年香港董建华特首就职时说：为了防止年轻人结不起婚，买不起房；防止各国来港投资商务成本太高，要把房地产价格降下来，每年供应8.5万套廉租房（大意）。结果房地产大跌四年，800万港元房跌到300万港元，特区GDP增长出现负数；失业率大升，民怨四起，政局不稳。到2001年才意识到问题源于房地产，之后开始松绑，经济立即回升。
中国城市房地产价格是高，是有泡沫（把房子卖了，存银行、买债券利率比房租收入高得多）。但目前必须松绑，激活市场，防止经济出现多年大衰退，大萧条。（对于大学生来讲，买不起房和找不到城里工作，如做个选择题，恐怕还是失业更可怕吧。房产冷，百业冷，失业多，全在一起连着的）。首付下降到20%要慎重，有风险。香港经验是首付30%无风险。另外几个税降、免完全正确，公积金贷款利率下调0.27个百分点也完全正确。但感觉力度还不够，房地产市场还一下子扭转不了颓势。
（四）1802点关前的激战形势
本周股市收盘跌破1900点，进入1800——1900点箱形。大家可以看看叶檀的文章《注资救不了股市》。“大、小非”依然在趁国家救市之机仓然出逃。成本很低的“大、小非”出逃兑现，是后股改时代的主要矛盾，是股市低迷不振的症结之所在，但又不能不让它们跑。这是一场异常艰难又不得不打之仗。大家都去看看毛泽东主席的《论持久战》，我们早晚得解决它，但时间是较长的，过程是多有波折和重大磨难的，对此必须有充分的思想准备。

金融海啸重创中国证券市场－谈本周股市

（一）此次世界金融海啸的冲击比亚洲1997年~1998年亚洲金融危机严重的多

本周美国、欧洲与日本股市大起大落，惊心动魄，受世界各国政府及央行联手救市影响，美欧日股市一度大涨（几年来最大单日涨幅）；而后，又出于对世界经济衰退的担忧，本周四前夜美股出现7~8%的巨大跌幅。中国股市完全受世界金融海啸拖累，处于救市后的二次“探底”之中，一次次下跌，市场极度低迷，成交量萎缩严重。很多股票在大跌70~80%之后继续跌停（如周四生产铝的焦作万方跌停）。很多投资者认为已跌成这样了，还能如何跌，结果就是跌停，令人痛上加痛。现在看来，中国经济呵股市虽然受欧美风暴影响会相对于其他各国小一些；但目前的主要问题首先是被拖累，而且影响冲击也很大，甚至严重于1997年~1998年亚洲金融危机。对此，我们要有充分的过几年苦日子的思想准备。

（二）世界经济将步入萧条已成共识

国内外经济学家几乎达成共识，即使欧美各国金融救援行动会降低金融海啸进一步恶化可能，但狂风巨浪式的冲击之后，花费巨大的财政控股各大银行（包括间接控股的高盛，摩根斯坦利等投行）的各国政府一定会纠正二十世纪八十年代英国为首的“金融大震（Big Bang）”后的很多金融创新作法，会更严格地控制、管理大中型银行，采取更加严谨保守的信贷政策，以保障纳税人利益；而这又必定会使世界经济进一步失去活力。即在金融海啸过去后，如果面临着美国8000亿美元救市引起的通胀，紧缩信贷和保守的财政政策可能会使世界经济走向长期冷却衰退低迷。全球股市都可能步入长期熊市，这对中国的影响也会是严重的。
最典型的是世界商品市场正在迅速冷却。石油价格的140多美元一桶仿佛是昨天的事，本周四的国际油价曾一度跌破70美元一桶。这最大程度反映了人们对世界经济的极度悲观。
与此对应的是，国内商品与期货价格不断下跌。国庆长假以来沪胶期货出现6个跌停板，短短7天，从1.9万元/吨跌到1.43万元/吨，比国内现货价还低得多。不少国内中小型橡胶消费企业不堪立损，宁可赔偿支付的定金违约金，等待更低价买入。
90%的铜冶炼企业看空后市，采取了降低产量的做法，甚至有的企业停产了。这些都反映了人们对宏观经济与房地产业的悲观预期。
从今年3月份开始，经济减速使得全社会用电量增速持续下滑，从14.4%下降为5.4%。钢铁需求大幅减少，钢铁价格持续下跌，钢铁行业全面减产。煤碳价格也出现下跌，交易本不活跃，甚至出现了大量煤炭压港现象（与几个月前争抢煤炭成天壤之别）。
总之，正和笔者前几期博客文章所担心的，中国经济这列二十世纪以来世界上开的最快的火车正处于减速，趋缓之中。
其中，影响最大的是房地产业，南京、福州、西安、成都等20多个大中城市出台了明确的救市政策，一度房地产炒的很热的杭州于10月14日出台“24”条救市政策；十分令人关注，确实，房地产业与19个重要产业紧密相连，对宏观经济影响太大。

（三）中国救市十分艰难

中国动用了多种办法进行救市，例如，启动了融资融券的试点；可能在几个月之内停止一切新股的发行；另外在国资委大力支持下，40多家上市公司回购进自己的股票。应该说这次救市是非常认真积极的，也是拿出真金白银的，表现了中国高层对中国资本市场当前跌得惨不忍睹的高度重视；但在目前的国际形势下，这种救市效果很差，而且十分艰难。无论是汇金公司还是一些大型国企估计都很难长期回购A股，因为国内A股价格仍比H股高不少。（见下表）

名称 A股（人民币） H股（港元） 真实比价（%）
中国银行 3.15 2.59 72.51
工商银行 4.00 3.86 85.10
建设银行 4.15 3.71 78.84
中国国航 4.67 2.81 53.06
中国远洋 8.37 4.42 46.57
马钢股份 3.41 1.58 40.86
中国石油 11.90 6.00 44.46
中煤能源 7.01 4.74 59.63
中国联通注（1） 5.04 11.04 173.86

2008年10月16日的A股股价（当日15点后的收盘价）
和H股股价（当日16点后的收盘价）的对比
注（1）：中国联通的股本结构是1股A股约为33%H股，即1股H股约等于3股A股；所以真实比价为57.95%
另：港股收盘时人民币对港元的汇率为 1元人民币=1.134港元

这些上市公司的董事长、总经理肯定深知本企业A股和H股之真实价值（完全同股同权），这就使得他们不敢持续回购A股（否则不如去买H股了）。
除了中国经济随世界经济开始冷却之外，中国的大小非始终是一个中期隐患：跌下去，他们的减持欲望有可能下降；但是涨上来后，他们的减持欲望又会增强。

总之，尽管中国采取了大力救市的政策，受害影响将是各国中相对最小的，将来的复苏也可能是最早的，但世界金融海啸正现实的严酷地冲击着中国经济与股市。
[周五在美国股市小有反弹的影响下，中国股市周五也紧接着反弹，但是成交量很小。而且，打开这些上市公司的K线图一看，他们大部分已经跌掉了70-80%，就是再有几个涨停板也远远不能弥补这些投资者的损失。总之，市场各方都在小心翼翼的进行的第二次探底，而真正的底部是否到来，还应该观察相当长的一段时间。]

中国依然将是全球金融海啸中的安全港

虽然困难重重，但中国依然将是全球金融海啸中的安全港

央行在短短的一月中，再次降低准备金率及存贷款利率了。中国政府已经把“一防（通胀）一保（经济稳定增长）”坚决改为全力以赴防止经济冷却、下滑，全力保住中国经济能在8~9%以上的增长了。
一、世界在美国金融海啸的冲击下，天动山摇
在美国次贷危机，两层危机，“雷曼兄弟”破产，多家投行被控股，7000亿美元救援方案被否决，8000多亿美元救援方案通过，股市连续大幅下跌的金融海啸冲击下，世界各大股市，金融市场同时出现巨大震荡，真是地动山摇，惊心动魄，各国领导纷纷发表讲话将保证证居民储蓄安全。包括美联储，欧洲央行和英格兰银行在内的六大央行宣布联合降息。
这是1929大萧条以来，美国最大的经济衰退，这是2001年“9·11”以来，西方发达国家再一次协调一致的降息。
中国人民银行理所当然在参加到了降息，必须全力调头挽救经济。
二、中国也有严重困难，必须全力调头挽救经济
笔者早在1~2个月前就警告过，防止经济从偏热突变冷。
中国必须从2007年10月的“三防”的宏控调控，前一段的“一防一保”坚决地，毫不犹豫地、果断地，全力以赴地投入到挽救经济，防止经济继续冷却下滑中去的困难境地中去。
就象一个高烧病人，现在的主要矛盾不是下猛药退烧，而是全力以赴地稳住病情，防止突然休克、昏迷；防止更大的灾害性后果。由于美国和欧洲经济的不可抗拒地衰退，美国人民的节衣缩食已成定局；中国经济“三驾马车”中的最重要一驾：出口将受到严重影响。上半年6.7万家企业倒闭就是这一类。
由于中国房地产市场的滞销僵持，产业链最长的房地产市场的趋冷对钢水泥、电解铝等几十个产业场形成重大冲击。三驾马车第二驾投资，也已明显趋冷。
至于汤敏等很多学者提出来的刺激扩大内需，其实谈何容易。笔者讲过多次，中国内需很难启动，老百姓不敢消费，不敢花钱。所有的农村小孩都想通过进大中城市上大学，来改变命运，全国城人民都将千方百计进城，一套住房60~150万，得还25~30年。加之医疗、读书、下岗失业，养老体系等都不健全；人们实在是不敢大胆消费。这些问题不解决，20年内需都难以真正启动。
因此，中国在世界金融海啸也将面临严重困难。大家要作为过几年苦日子的思想准备，就象1995~2000年的情况那样。
三、中国仍将是世界金融海啸中的安全港
不管有多少风暴与困难，中国肯定将是世界经济中的最后安全港。
第一、中国政局是稳定的，人民不会去挤兑银行。第二，中国有13.3亿勤劳拼搏的人民，是世界上最善良、吃苦的人民；我们吃过世界各国人民从未吃过的苦头，我们刚刚经历过地震灾害与奥运会成功举办的民族一心的洗礼。第三，人民币不能自由兑换（这是何等何等之重要！人民币的真正含金量远比汇率1美元：6.8元人民币高的多。）第四、中国的国债放行量是世界各大国中最少的，处于绝对安全状态之中，远远低于马斯特里赫特条约规定的GDP60%。第五，政府调控能力很强。第六，中国有1.8万亿美元的外汇储备。第七，中国股市已提前下跌70%，提前释放了大量风险。
四、几条建议：
1、坚持降息与降低准备金率，力争较快时间将准备金率降回到10~12%；现在16%依然太高，是世界各大国中最高的。尽快取消贷款额度。（去年提了七次，这次也降个七次吧。）
2、加强对铁路、桥梁、高速公路、水库、机场、学校（特别是强固地地震带）的建设，实行21世纪中国式的罗斯福新政，加强国家支付的投资，大力发展国债，企业债金融债市场。
3、对房地产市场全面解禁，取消各种调控时期的高税收。取消5年后交易不收税政策，改为1年。日本当年房地产12年后跌到原价的80%，导致经济冷了12年。台湾房地产跌35%，三年后止跌，经济很快回升。坚决吸取日本、香港房地产大跌时的严重教训。（北京人一定要引起高度注意）。

4、不应对各国作出不必要的“承诺”。这和97~98年时“人民币贬值”完全不同。美国对出售武器想到中国大陆的核心利益吗？只要稳住中国经济，就是支持世界经济。
5、立即停止人民币升值。千方百计发展对非洲、南美洲等出口，力保住美欧市场。
6、劳动合同法。出台更进一步规港细则，降低企业成本。
7、不考虑任何外国公司至中国A股市场上市。停止、全面放慢新股发行。
8、寻找解决大小非问题症结的各方可以接受的方案。千方百计地维护证券市场。
总之，中国有“无愧于世界的安全港”。中国有困难，但是各国中最小的，中国有潜力将在海啸中最早站稳脚跟。